股市可以預測嗎?各種策略失效的原因,唯有風險才是報酬指標。

技術分析與基本面專家

上網

設法預測股價未來的走勢,以便抓住適當的買賣點,算得上是投資人最追求的目標,預測股價的方法很多,從科學到玄學都有,不過,大多數人通常會選擇採用「技術分析」或「基本面分析」其中一種。

  • 技術專家 :
    是信仰空中閣樓者,用來預測適當買賣時機的方法,他們相信市場只有10%的理性,加上90%的心理因素。
  • 基本面專家 :
    是應用磐石理論來選擇個股的技巧,致力於推敲股票的適當價值,相信市場有90%的理性,心理因素僅佔10%。

     

技術分析的原則

盯盤

技術分析的原則分為兩種 :

  • 第一個原則 :
    一家公司的所有關於盈餘、股利、未來表現資訊,都已自動反映在過去的股價上,也就是說,一張顯示股價及成交量的圖表,已經包括所有資料。
  • 第二個原則 :
    價格應循「趨勢」變動,上漲的股票應該繼續上漲,休息的繼續休息。

技術分析不在乎公司是什麼行業,盈餘、股利等資料沒有用處,因為他們不是與股價無關,就是在公開的前幾天,股票就已經反映在股價上。

     

技術分析的合理解釋

狗的微笑

為什麼技術分析會有效,以下是比較合理的三種解釋 :

  • 第一個 :
    群眾心裡天性直覺,使趨勢持續下去。
  • 第二個 :
    因為基本面的資訊取得並不公平,傳說總是內部人是最早知道並買進,造成價格上漲,當正式出現利多消息時,反而開始逐漸下跌。
  • 第三個 :
    投資人通常一開始未能充分回應新資訊。

     

壓力與支撐

股票指數

人們有個惡習,總記得自己買進的價格,或「希望」買進的價格,舉例來說,當某檔股票在50美元持續很久,期間有許多投資人買進,後來股價跌到40美元,這種情況下,當股價回到原先買進價格50美元時,群眾一定會急著賣出,因此50美元則為該股的「壓力區」,每當股價一到「壓力區」就會反轉向下。

類似的推論也可用在「支撐」的觀念之上。

     

技術分析為何沒效

搞不懂

許多合理的論點可以反駁技術分析,投資人會在上升趨勢確立後買進,在趨勢被打破後賣出,但是市場可能會在瞬間反轉,往往讓他們錯失良機。

因此,許多投資人會有搶先反映技術訊號的傾向,當價格要突破壓力區時,就會在突破前先一步買進,而不是突破後再買進,預期的時間越早,訊號的不確定性就越高。

     

基本面分析技巧

公司分析

為了估計股票的真實價值,分析師必需估計公司的營收、營運成本、稅率、折舊,以及資本額的來源、成本,研究公司過去的紀錄、損益表、資產負債表、投資計畫,加上親自拜訪,評估公司陣容。

基本面分析師會利用四個基本因素來估計每檔股票適當價格 :

  • 預期成長率 :
    理性的投資人,願意為較高的股利、盈餘成長,以及較長的預期成長期間股票,付出較高的股價,根據研究結果顯示,預期成長率與本益比有正比相關性。(本益比越低越便宜,但是預期成長率卻跟本益比成正比關係)
  • 預期股利發放 :
    每期收到的股利也是決定股價的重要因素,在相同的情況下,理性的投資人,願意付出較高的價格,去買進現金股利佔公司盈餘較高的股票。
  • 風險程度 :
    在同樣的情況下,理性投資人會願意為風險較低的股票,付出較高的價格。
  • 市場利率水準 :
    在同樣的情況下,理性投資人在利率越低時,願意付出越高的價格買進股票。(利率越高時,股價就會較低,利率越低時,股票價格相對較高)

     

三種陷阱

前面四項評估規則,提供評估股價的基礎及價值標準,但是在使用這些規則之前,必須要特別注意到三種陷阱 :

  • 陷阱一 :
    預期未來盈餘和股利是最困難的是,保持客觀也極其困難,不是過度樂觀就是極度悲觀,無論用什麼公式來預測未來,總有無法確定的假設在內。
  • 陷阱二 :
    由不確定的因素得到精確的數字,原本就合情合理,當你運用以上評估規則,算出來的結果令人遺憾,這時你可以選擇不買,或是將評估規則再放寬計算,畢竟這本來就是假設數據,放寬假設數據並不奇怪,得到精確數據後,就合理買進。
  • 陷阱三 :
    高成長率也總是伴隨高本益比,但是問題是,到底要為較高的成長多支付多少?這個問題到目前為止還沒有一致的答案。

     

為什麼基本面分析會失效?

證劵分析師藉由研究個別公司,以及訪談許多產業專家,收集到許多基本面資料,但整體而言,這些資料沒什麼價值,就算能靠其中有用的消息賺錢,也可能虧在錯誤的消息上,而且這些資料可能也無法正確的,轉換成對未來盈餘的估算。

就算消息正確,對於未來的成長也評估正確,要把成長預估轉換成真實價值,實際上是不可能的事。


     

市場動力

技術分析師相信,了解股票過去的走勢有助於預測未來,基本假設是,不論時空,股價走勢都會反覆出現,上漲的股票會繼續上漲,開始下跌的會繼續下跌,投資人應該買進開始上漲的強勢股,並持有一段時間,一旦反轉下跌時就賣出。

這些技術規則被檢驗過,使用證卷交易所20世紀初以來的資料,結果顯示,股價過去的波動,不能用來準確預測未來走勢。

技術分析師的另外主張,股價會連著幾天往同方向移動,經過檢視,事實並非如此,股價可能連漲幾天,但跟丟銅板可能連續出現正面、反面的機率次數差不多。

     

停損策略

指導

許多投者人愛用這套辦法,就是運用「停損」的基礎觀念,在股價低於買進價格5%時,賣出股票「限制損失」。

各種停損規則曾經一再被測試,設定的漲跌幅從1%~50%都有,時間涵蓋不同時期,對象則從個股到各種股價平均指數。

結果再次顯示,考慮到高額傭金之後,使用這套辦法買進個股、股票指數,並不一定能勝過簡單買進並持有策略。

     

相對強勢策略

相對強勢策略,是投資人買進並持有「表現良好」、「優於大盤表現」的強勢股,有些時期,相對強勢策略的績效,的確優於買進並持有策略,但沒有證據顯示這樣的優勢能持續,以電腦測試超過25年資料後顯示,扣除傭金與稅賦後,這類策略對投資人並無太大益處。

     

價量關係策略

回復

價量關係策略認為,當股票因大量或逐漸增加的交易量上漲時,就會有需求未能滿足,股價將繼續再漲,相反地,股票隨著龐大交易量下跌時,賣壓沉重應該賣出。

但是這套方法的買進、賣出訊號,無法推測未來股價走勢,並且要做許多進出動作,使得費用大增。

     

閱讀圖形

股票線圖

或許圖形有助於指示未來的股票走勢,例如 :頭肩圖、三重頂、槽形、菱形等等…可以準確預測未來,但是經過電腦測試,運用掃描過去的線圖,然後辨識出32種最受歡迎圖形。

結果顯示,這些圖形的訊號與接下的股價表現並沒有關係,同時跟著訊號賣買,成本費用也是一大傷害。

     

道瓊狗

這項策略是每年購買道瓊30工業指數中,股息殖利率最高的10檔股票購進,就是可獲得比市場平均報酬高出2%的報酬率,這項策略傳到華爾街分析師後,推出了大量採用這項策略的共同基金,使得這項策略失靈,表現低於市場整體報酬。

   

技術分析師

成交

技術分析師不一定會做出正確的預測,但是這些預測一定很多采多姿,事實上沒有一種技術分析能持續讓人心安買進並持有,隨機漫步理論的基本結論就是,技術分析的方法不能用以擬定有效投資策略。

技術分析師的最大作用,在於可以為卷商帶來大量的獲利,幾乎每一種技術分析都需要進出費用,讓得卷商得以生存。

     

技術分析對於投資人的意義

談判地點

過去的股價不能以任何有意義的方式來預測未來股價,技術分析帶有安慰作用,卻沒有實質價值,只能造福推銷服務的技術分析師及僱用他們的劵商,分析師會鼓勵投資人做更多買賣,為證卷公司賺更多的錢。


     

基本面分析師

專業服務人員

「預測未來盈餘」是證卷分析師存在的理由,分析師通常會根據過去紀錄以預測未來,分析師認為,公司的管理者精明能幹,而且繼續留任,確實未來盈餘成長有持續的理由。

但是這種想法卻是行不通,因為經過研究顯示計算過去的盈餘成長,對於預測未來並沒有甚麼幫助,例如說 : 「了解1980~1990年公司的成長,無助於預測1990~2000年間的成長情況,因為10年後會產生太多變因」。

          

無法維持成長紀錄

拍立得、柯達、北電、全錄和其他數十家公司,過去都曾經寫下持續高成長紀錄公司,最終都還是跌了下來,這並非是例外,而是常規,從過去的紀錄中找不到恆常可靠的模式,可以預測未來成長。

即使在股市大好的1990年代,八家大公司中,只有一家能保持每年持續成長,但沒有任何一家能夠在新世紀中依然保持成長,因為這根本不存在。

     

公營事業預測

企業

用跨產業的廣泛範圍來評斷並不公司,因為電子公司與各種隨景氣循環起伏的公司盈餘,向來很難預測,因此預測穩定的公用事業應該可行,但是測試的結果依舊失敗。

即使是「穩定」公用事業也難以預測,因此得出了一個結論,哪就是沒有任何一個產業容易預測。

   

分析師預測困難的因素

當我們聽到訓練有素、待遇優厚的專業人員,其實並不是哪麼天賦異稟時,難免有些不安,不幸的是,這類現象並不少見,不論對方多麼專業,我們都不應該對任賀判斷的正確性不假懷疑。

尤其是證卷分析師的預測工作又特別困難,為什麼分析師在預測未來如此困難,有以下五項因素 :

  • 隨機事件的影響 :
    許多重要而難以預測的事件,使得產業盈餘預測極端困難,政府的預算、締約、法規、管制對於公司會有極大的影響,以及不適任主管、重要產品發現、新競爭對手加入、價格戰爭、天然災害都有影響。
  • 創意的會計程序 :
    分析師在解釋公司目前盈餘、預測未來盈餘上遇到最大的困難是,公司習慣報告所謂的「預估盈餘」而非經貴會計原則計算的真正盈餘,這預估盈餘中,沒有任何規則可言,被稱為所有壞事之前的盈餘。
  • 許多分析師能力不足 :
    許多證卷分析師不夠有遠見,不夠敏略,而且通常會犯下極大的錯誤,不願意自己動手預測,只想抄襲其他分析師的預測,或是取得管理者提供的資料,卻也不分析研究。
  • 分析師轉任銷售部門、管理投資經理人 :
    最好的證卷分析師,並不是拿薪水分析證卷,而是成為明星推銷員或是投資經理人,大多分析師都將時間花在投資客戶身上,而不非研究財務報表,轉任高薪的基金經理人,離開研究工作,是每個分析師夢寐以求的。
  • 內部利益 :
    1970年代,在固定傭金消失、折扣證劵商興起之前,證卷零售業務付帳單,分析師可以感覺工作是為了顧客,但傭金因競爭壓縮之後,剩下來的唯一金礦就是承接新公司、現存公司的IPO(公開募股),以及提供借款、重組、併購顧問服務,有足夠的證據顯示,分析師的推薦受到證卷公司投資業務的影響。

     

共同基金的績效

多項研究再次相當一致地顯示,投資人購買共同基金的獲利,並不比買進並持有,沒有管理的廣泛股票指數好。

下表為1993年~2013年,標準普爾500用來代表廣泛市場以及公同基金的平均報酬。

標準普爾500指數9.22%
一般股票基金8.36%
指數優勢0.86%

每年都可以看到共同基金績效優於廣泛市場的原因 :

19801990
1980年代排名前20名基金18.0%13.7%
標準普爾500指數14.1%14.9%

事實上只要有平均值,就有人會高於平均值,但某一時期的好績效,並不能用以預測下一時期的表現。

     

機會法則

在1000人擲銅板的比賽中,能連續擲出正面的就是贏家,比賽一開始會有500人擲出正面,第二回合250人、第三回合125人….第七回8人,此時,群眾會開始圍觀這些擲銅板專家的神奇技術,大受奉承被喻為神人,爭相求教。

平均值的本質是,一定會有人比平均值好,因為參予的人數多,機會法則可以用來解釋不少優異的績效紀錄。

   

短暫投資績效的樣貌

對比

2009年,華爾街日報指出,到2007年為止,有14家共同基金連續九年績效超越標準普爾指數,但是只有一家在2008年保有這項紀錄,要指望任何基金或投資經理人持續超越大盤,根本不可能。

1970年有358檔共同基金,可以長期衡量績效只剩84檔,因為原來的274檔已經不存在,而從原來358檔基金中,到2013年超過大盤指數報酬只有35檔,其中超過大盤報酬率2%以上的只有4檔。


         

風險的定義

爭吵

風險的定義為,遭受傷害或損失的可能性,如果買入一年期國庫卷,利息為2%,持有到期滿,幾乎可以確定會賺取2%,損失機率極小。

但如果持有電信公司股票一年,預期股利為5%,損失的可能性卻大多了,而投資風險就是,原先證卷的預期報酬未能實現。

   

衡量報酬與風險方法

經濟情況會有三種不同的表現 :

景氣情況發生機率預期報酬
正常經濟情況3/110%
快速實質成長(沒有通膨)3/130%
伴隨通貨膨脹的不景氣3/1-10%

以上三種不同情況,投資人的預期報酬的計算方式如下 :

預期報酬=3/1(0.30)+3/1(0.10)+3/1(-0.10)=0.10

各年的報酬大不相同,從30%~-10%都有可能,因此我們會用「變異數」來衡量報酬「分布」的程度,變異數的計算方式如下 :

變異數=3/1(0.30-0.10)²+3/1(0.10-0.10)²+3/1(-0.10-0.10)²
           =3/1(0.2)²+3/1(0.00)²+3/1(-0.20)²=0.0267

  • 變異數的定義為 : 觀察每個觀察值到平均數的平方距離。
  • 變異數的平方根稱為「標準差」。
  • 標準差的定義為 : 觀察每個觀察值到平均數的距離。

   

報酬越高,風險越大

管理金錢

在財務學的領域中,驗證得最完備詳盡的假說是 : 「平均來說,報酬越高的投資人,承擔的風險越大」。

就長期而言,承擔更多風險的投資人,確實得到較高的報酬作為補償,然而,投資人還是有辦法降低承擔的風險。

     

現代投資組合理論(降低風險)

投資組合理論告訴投資人,如何在投資組合中配置股票,進而在風險最低的情況下,得到想要的報酬,這個理論以嚴謹的數學,證明古老的投資格言 : 「分散投資是散戶降低風險的良策」

     

島國經濟理論

假設一個島上只有兩種企業,一種是擁有雲霄飛車、海盜船、高空彈跳的遊樂園,另一種是雨衣製造商。

「天氣」影響這兩家業務,在陽光普照的季節,遊樂園生意大好,雨衣的銷售量則下跌,雨季時,遊樂園的遊客大幅降低,而雨衣的銷售量大好。

必須說投資這兩家企業的風險都很大,因為報酬變動大。但是如果將資金平分投資,不論氣候如何,投資人每年都確定有投資報酬,訣竅在於,它們受天氣影響的結果不同。

       

相關係數與分散風險

分散風險

假設你的投資組合中,納入汽車、輪胎供應商,這樣有助於降低風險嗎?可能不會,因為汽車的營業額下跌時,輪胎的需求也會下降,對於消除風險沒有太大幫助。

相關係數對風險的影響
+1.0風險不可能降低
0.5風險可能稍微降低
0風險可能顯著降低
-0.5大部分風險可以消除
-1.0風險可以完全消除

事實上要消除風險並不需要負相關,只要兩種投資之間不是完全正相關,降低風險就有可能,從上表中可以看出相關係數在決定投資組合風險上的關係。

     

全球化分散投資的好處

當投資人了解到相關係數的概念之後,可以從中得到更多的保護,因為其他國家的經濟未必與美國經濟同步,尤其是新興市場,例如 : 對於歐洲、日本而言,石油、原物料價格上漲有負面影響,但對印尼、中東而言卻有非常大的正面影響,同時對於澳洲、巴西等生產天然物質的國家也有正面影響。

     

分散風險的應用

分析

加入少量較高風險的國外股票之後,投資組合的整體風險反而下降,會有這樣的現象是因為,負相關性的相互抵消作用,可以降低投資組合整體波動性,不但可以降低風險,還能夠提高報酬率,幾乎等於是白吃的午餐,使得投資人不得不注意。

   

貝他值與系統性風險

貝它值是描述系統性風險的一個數字,盡管牽涉到繁複的數學運算,但它就是把資金經理人多年來的主觀感受,以一個確切數字表達出來,計算貝他值的過程就是在比較個股、投資組合的波動和整個市場的波動。

假設一個普遍的市場指數的貝他值為1,如果有一檔股票的貝他值為2,這表示它變動幅度平均是市場的兩倍,也就是說大盤上漲10%時,這種股票就會上漲20%,如果股票的貝他值為0.5,哪大盤上漲、下跌10%時,它只會上漲或下跌5%。

     

系統性與非系統性

  • 系統性風險 :
    又稱為市場風險,不能經由分散投資的方式消除,因為所有股票多少都有一些波動,所以就算是分散投資的組合也有風險。
  • 非系統性風險 :
    是指個別公司因為特殊因素所引起的股價變動,例如 :接到大訂單、發現新技術、高層私用公款等等…可以經由分散投資來降低風險。

理論重點 :

學者及專家都同意,承受較高風險的投資人,應該獲得較高的預期報酬做為補償,但是非系統性風險,可以透過分散投資將風險完全消除,因此投資人無法得到非系統性風險的補償,能獲得補償的,僅限於分散投資不能消除的系統風險。

因使資本資產定價模型理論主張,任何股票、投資組合報酬,也就是風險溢價,都無法分散掉系統性風險(貝他值)有關。

     

資本資產定價模型

一般人都認為,個別股票的報酬與該股票的總風險有關,報酬之所以不同,與變異數、標準差有差,新理論則認為,個股的總風險無足輕重,只有系統性風險與報酬有關。

假設有兩組股票,每組各有60檔股票,假設每種股票的系統性風險(貝他值1),但第一組每檔股票的總風險均高於第二組每檔股票的總風險,除了一般市場因素外,還對於氣候、匯率、災害特別敏感。

根據舊理論會認為,第一組投資報酬應該高於第二組,但在新理論中,以上兩種投資組合報酬應該相等,因為當股票組合數目接近60檔時,總風險就降低為只剩系統風險,所有非系統風險都被分散投資消除了,只留下系統性風險(貝他值),因此兩組表現相同。

      

貝他值與報酬

研究計畫

資本資產定價模型(CAPM)理論如下 :

  • 當個股、系統性風險增加時,投資人的預期報酬也會隨之增加。
  • 如果投資組合的貝他值為0,報酬將低於一般股票正常報酬,也稱為無風險利率(銀行定存)。
  • 如果投資組合貝他值為1時,報酬將等於一般股票正常報酬(持有市場指數)。
  • 如果投資組合貝他值為0.5時,報酬將與介於無風險報酬、市場報酬之間(一半資金放在定存、一半買市場指數)。
  • 如果投資組合貝他值大於1時,將獲得高於市場報酬(買進高貝他值的股票、貸款買進中等風險的投資組合)。

   

貝他值的問題

不要

貝他值是否真的可以衡量風險?真的像資本資產定價模型所說的,能提供較高的長期報酬嗎?答案是「不行」的。

這是因為要精確衡量貝他值是非常困難的,標準普爾500指數並不代表「市場」,整個股市不只是美國數千檔股票,還有外國數千檔股票,除此之外還有債劵、房地產、貴金屬、原物料、各種資產、人力資本…等等。

貝他值與報酬之間的關係並不明顯,但是依然是有用的投資管理工具,都報酬率相仿的投資組合,選擇貝他值低的組合更有價值,因為在一樣的報酬率之下,風險卻小了很多,願意承擔高風險獲取高報酬的投資人,應該貸款買入並持有貝他值低的股票,使風險、報酬一起增加。

   

套利定價理論

寫作

在特定股票、投資組合中系統性風險可能太過複雜,尤其是股市指數並不是市場完美代表,因此貝他值無法反映某些重要的系統性風險因素,取代貝他值作為風險衡量的有效指標,則是「套利定價理論」。

套利定價理論因素為以下三個 :

  • 貝他值 :
    來自資本資產定價模式。
  • 規模 :
    根據總市值來估算。
  • 價值 :
    根據股價淨值比來估算。

套利定價理論(APT),除了貝他值之外,還有兩個用來解釋風險,研究顯示,報酬與公司規模、股價淨值比相關,在經濟衰退期間,規模小的公司比較難以支持下去,因此會有更多系統性風險,股價淨值比低的股票,比較容易陷入「財務困境」。

     

完美風險指標並不存在

夢想

長期獲取較高報酬的唯一方式,似乎只有承擔較高的風險,不幸的是,完美風險指標並不存在,關於風險的評估,學術界有極多的爭議,有待更多實驗驗證,未來的風險衡量會更加複雜,我們應該要小心,不要輕易相信任何風險指標評估風險、預測報酬的能力。

了解現代投資理論中最有用的工具,它們對你可能有幫助,但並不能替我們解決所有投資問題。


   

漫步華爾街

超越股市漲跌的成功投資策略 (暢銷45週年全新增訂版)

作者簡介

墨基爾Burton G. Malkiel


  普林斯頓大學經濟學系化學銀行講座退休教授(Chemical Bank Chairman’s Professor of Economics Emeritus),以及投顧機器人公司Wealthfront首席投資長,他曾是美國總統經濟諮詢委員會(Council of Economic Advisers)委員,而且曾經擔任幾家大公司的董事。

博客來連結

   

結語

基本面跟技術分析這兩個方法,我對於技術分析我比較有研究,確實很多時候,會發生不準確的情況,幾乎是無法克服,也就是說多多少少,有點運氣,10次裡面總有一次會發生意外,而一次的意外,有可能把之前賺的全部賠掉。

至於基本面的分析,雖然我並不是很了解,但是過去宏達電的案例,以及許多公司的資料不實,光是這兩點的因素,就已經讓我不是很信任了。

   

相關文章:
了解股市泡沫歷史,建立自己的投資觀,以避免重蹈覆轍。
ETF是什麼?月入百萬證券營業員來教你
球最大ETFsp500績效領先股神巴菲特11年

     

推薦課程 :
建立網上被動收入-聯盟行銷大師班
讓你錢滾錢-海外ETF實戰策略

FB粉絲團
LINE@

歡迎加入,免費一對一諮詢,不定期投資資訊。

以上文章參考資料,為此篇文章推廣書籍,若著作權人有疑慮時歡迎告知並準時下架。

8 Comments

Add a Comment

發佈留言必須填寫的電子郵件地址不會公開。 必填欄位標示為 *